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　　生猪：单月出栏量创新高，供给持续维持高位。公司25年11月销售肉猪435.35万头，同比+49.71%，环比+11.83%，单月出栏量再创历史新高。均重方面，根据我们的估算，公司11月商品猪出栏均重约为123.17公斤，较10月下降1.37公斤，出栏节奏进一步提速，综合量、重来看，11月供给仍处于全年高位。价格方面，11月公司肉猪销售均价11.71元/公斤，较上月仅小幅度增长0.14元/公斤，受制于供给高位以及需求端备货滞后，价格维持磨底状态。禽业：需求旺季，价格维持景气。25年11月销售肉鸡11755.44万只，环比减少8.4%，同比增加6.02%。从销售价格来看，11月公司肉鸡销售均价13.22元/公斤，环比降0.83%，同比增加3.77%，8月后进入禽肉消费传统旺季，当前鸡价景气延续。2025Q3行业出栏增速放缓，供应缓解端压力，春节前鸡价仍存较强支撑。继续看好政策与市场共振下的产能去化。从头部猪企出栏量、价情况来看，11月猪价磨底、行业深亏状态仍在延续。考虑到12月行业理论出栏量依然处于高位，肥猪与仔猪价格难有起色，基于利润驱动的市场化去产能将持续兑现。当前猪价现实与预期双弱，叠加政策驱动，生猪养殖行业去产能加速，助力猪价长期上涨。我们预测公司2025-2027年EPS为1.01/1.62/2.35元(原25-26年预测分别为1.91/1.93元，主要由于24年行业盈利后提升产能利用率导致周期波动，调整了营收和毛利率)，根据可比公司估值法，给予公司26年14x估值，对应目标价22.68元，维持“买入评级”。风险提示畜禽价格不及预期；畜禽疫病大规模爆发；原材料价格大幅波动；投资收益及公允价值波动风险。

　　核心要点：人员变革让燕啤这家老国企焕发新生昨日的燕啤：曾经辉煌，暂时落后。燕京啤酒000729）是中国五大啤酒集团中唯一没有外资背景的民族企业，母公司为燕啤投资，实控人为北京国资委下属的北控集团。公司自80年代成立以来不断发展，但2014年后随行业一起陷入低谷，存在体制僵化、转型迟缓、收入下滑等问题，发展滞后于同业。今日的燕啤：人员调整，改革提速。20-22年期间公司管理团队发生较大变化，耿超为核心的新任领导班子推行大刀阔斧的改革，帮助公司自21年起利润年年创新高，股价显著跑出超额收益。行业现状销量端企稳筑底，燕啤增速跑赢竞对。13-20年在啤酒行业深度调整期，燕啤一度落后，但20-24年，燕啤销量增速显著跑赢全国(产量数据)及主要竞对(据各对应公司年报及ifind发布的全国啤酒产量数据计算)。价格端持续上涨，瓶快于罐，主流价格带仍低。燕啤自身吨价不高，且扎实做好大众档到次高档的消费升级，在本周期内表现强劲。公司推荐逻辑营收端：U8驱动高端化，吨价持续提升。据公司历年年报数据推算，公司吨价由16年的2570元提升至24年的3663元，CAGR达4.5%，稳居行业提价速度第一梯队。且燕啤的提价不依赖外延式并购或者资产注入，完全依靠自身打造U8为代表的高端化大单品持续放量。U8成功的经验总结：一是燕京啤酒特有的“小区域、高占有”的基地市场特点，帮助U8快速铺货、快速替代、价盘稳固。二是U8较好的利润分配模式，给渠道留足利润，更把关键的利润留给了关键的人。成本端：折摊大幅优化，助力利润率提升。啤酒是重资产行业，折旧、摊销类开支的优化体现出公司对资产的综合运用能力和企业经营管理精细化水平。据ifind统计的公司历年财务数据推算，公司的关键折摊项占利润的比重由17年的5倍以上缩减至24年的63%，并在25年中进一步优化至29%。经营效率：人效大幅提升。据ifind披露计算，15-24年间，公司的员工人数减少了49%，生产人员减少了59%，但同时收入提升了17%，净利润提升了80%。与之带来的人均薪酬指标翻倍，形成企业收入利润向好-员工收入提升-更加努力奋斗-企业效益进一步提升的良性循环。净利润率：持续提升，空间仍足。据ifind披露计算，公司在收入持续增长的前提下，归母净利润率由21年的1.91%提升至24年的7.2%，并在25H1进一步提升至12.89%。此外，当前公司净利润率水平相较青啤、华润、珠啤等竞对仍有6pcts左右的差距，公司利润率进一步提升的空间仍然较大。投资建议我们预测公司2025-2027年营收分别为153.4/161.4/169.3亿元，同比分别+4.6%/+5.2%/+4.9%，同期归母净利润分别为15.3/17.9/20.7亿元，同比分别+45.1%/+17%/+15.3%，同期公司EPS分别为0.54/0.64/0.73元。燕啤近年来公司发展持续向好，公司吨价偏低、增长空间大，成本费用持续优化，经营效率稳步提高，国企改革的红利不断释放，带来净利率的持续走高。首次覆盖，给予公司“增持”评级。风险提示原材料价格波动风险；终端需求偏弱，带来大单品销售不及预期的风险；食品安全及相关舆论风险。

　　供需矛盾接近极限，公司被迫调整节奏，维持“买入”评级公司核心产品八代五粮液000858）年初批价从930回落至12月800元左右，尤其三季度回落速度较快，经销商盈利受损，引发市场对其后续发展可持续性担忧，我们认为公司Q3报表业绩进入出清节奏，风险逐步释放，供需矛盾、量价矛盾也将逐步缓解，期待后续公司发货与市场真实需求匹配后的批价企稳。考虑消费需求偏弱，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为268.1(-52.2)、280.9(-47.7)、303.6(-40.2)亿，同比分别-15.8%、+4.8%、+8.1%，对应PE分别为16.6、15.8、14.6倍，维持“买入”评级。公司三季度开始正视市场客观环境，调整供货节奏，批价逐步稳定2025年初公司试图通过渠道改革控量保价，春节旺季发货较少，二季度发货较多。但二季度受到禁酒令影响，市场需求萎缩，进一步加剧了供需矛盾。三季度公司尊重市场规律，开始报表出清，单三季度收入下滑53%，创上市以来最大跌幅。近期批价稳定在800元左右，没有进一步下降。放弃强制回款，加大了渠道补贴，解决经销商盈利问题从报表看，2025Q3公司销售收现71.4亿，同比-74.7%，Q3末合同负债92.7亿，环比上季度末减少8.1亿。上半年普五批价倒挂，经销商代理五粮液出现亏损，为了保障渠道利益，公司加大渠道补贴，导致2025Q3公司毛利率同比-13.5pcts至62.6%大幅下降，Q3净利率同比-10.0pcts至25.4%。消费者基础扎实，需求冲击触底，公司调整供给节奏，批价反转可期五粮液品牌知名度高，消费者基础好，我们认为Q3报表下滑是长期积累的压力一次性释放，只要正确认知当下环境，解决好经销商盈利问题，不过分追求报表增长，长期看，公司的稳健发展较好。风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

　　行业与公司情况：公司处于汽车零部件行业，主业涵盖汽车传动系统(离合器、液压轴承、液力变矩器、刹车片等)、高精密零部件制造(发动机高压共轨系统喷油器、新能源车电机轴等)、商用车全车件智慧服务三大板块。当前汽车产业电动智能化正在加速，并向以人形机器人为代表的具身智能延伸，高精密零部件或将由此成为核心刚需，成长空间广阔。此外，公司旗下两大商用车全车件供应链企业运通四方和国联汽配运用线上中配汽车服务平台，全面打造商用车后市场零配件供应链平台经济新模式，或逐步形成新的增长点。

　　有别于大众的认识：1)公司或被视为传统离合器企业，高精密制造转型成果未被充分认识。公司通过收购Geiger逐步建立精密制造能力，获得理想、零跑、大众汽车等新能源车电机轴订单，或将形成“传统业务稳增长+高精密业务高弹性”双增曲线)切入机器人赛道的价值尚未被充分挖掘。公司与哈特机器人研究院签订框架合作协议，并调整组织架构设立具身智能事业部，积极布局机器人业务。同时，公司具备模具开发、冲压、机加工、热处理、精密加工等高精密零部件全链路产业生态，这种基础能力与机器人零部件要求高度协同。据此我们认为公司机器人业务有望快速推进，具备高成长潜力。

　　关键假设点：1)收入增长：2025-2027年公司总营收同比增速约为7%、10%、14%，其中传动系统收入增速约为9%、11%、14%，高精密零部件(电机轴为主)产能逐步释放，营收同比增速为10%、17%、25%；2)毛利率提升：通过优化产品结构和费用率，公司综合毛利率将逐步提升，预计从2024年的约17%提升至2027年的约19%。其中，汽车传动系统毛利率维持在25%以上，高精密金属零部件于26年扭亏，商用车智慧服务板块维持在9%以上；3)订单落地：公司已获理想、零跑、大众汽车等电机轴订单能顺利转化为收入；4)业务协同：公司与长三角哈特机器人产业技术研究院的合作顺利开展，主业技术与机器人零部件业务的协同效应能如期发挥，成为新增长点。

　　筹划重要收购，完成AI硬件赛道全面布局。2025年12月10日，公司与吕松寿LEU，SONG-SHOW签订股权收购意向协议，拟以现金及其他合法方式购买其拥有的PMGInternationalCo.,LTD.(裴美高国际有限公司)100%股权，进而获得元拾科技95.12%股权。通过此次收购，公司将快速获得国内外特定客户服务器机柜业务(涵盖机架、滑轨、托盘、Busbar等组件)的成熟技术及客户认证，以及先进液冷散热系统集成能力。这将与公司自身强大的精密结构件与“材料-模组-整机”垂直整合能力形成深度互补协同，使得公司能够提供从核心部件到散热系统的更完整AI硬件解决方案，大幅增强核心竞争力，为公司开拓AI算力基础设施新赛道、加速向全球AI硬件创新平台转型注入强劲动能。从核心部件到散热系统，在服务器份额有望快速提升。AI的快速演进正驱动全球计算需求呈爆发式增长，根据贝恩公司预测，截至2030年，全球AI计算需求或将达到200吉瓦。公司在服务器领域已与北美客户深度配合，在服务器机箱结构件已实现批量出货的基础上，快步向液冷模组、SSD组装等环节拓展；与国内外头部大型服务器客户均在同步开拓中，其中机箱结构件已批量出货，固态硬盘组装预计近期通过客户验证，明年将实现规模量产。完成本次收购后，将加速公司在AI服务器机柜、高效液冷散热系统等关键领域的市场份额提升。AI端侧硬件核心供应商，在AI手机、AI眼镜、具身智能及智能汽车等前沿领域深度布局。1)手机：AI技术的发展提升终端需求的同时，也推动硬件价值量提升。公司作为大客户外观件、结构件的长期核心供应商，将充分受益于份额提升、新机加单和超硬镀膜、3D玻璃盖板等创新带来的价值量提升。2)智能头显：公司与北美头部客户的合作将从精密结构件、光学部件、声学模组等核心部件，向软板SMT、无线充电模组、充电盒组装及整机组装拓展，新成立蓝思光电，纵深推进光学产业链。3)机器人：成功进入北美及国内头部机器人供应链，已批量交付关节模组、灵巧手、结构件，人形机器人、四足机器人整机组装规模位居行业前列，预计全年出货人形机器人三千台，四足机器狗一万台以上，随着蓝思智能机器人新总部投产，将进一步扩充机器人产能。4)折叠机：随着北美大客户的入局，将带动整体折叠机市场增长。公司已布局UTG和VTG等新技术研发探索，在金属件、结构件领域也持续扮演着重要角色，并已具备快速量产折叠屏结构件和模组的能力。5)智能汽车：中控模组、智能B/C柱、充电桩、座舱装饰件及无线充电模组等核心产品线协同放量，通讯模组与域控制器同步突破，已实现批量交付。超薄夹胶车窗玻璃成功导入国内头部车企新车型量产体系，单车价值量有望快速提升。盈利预测与投资建议：公司作为智能终端全产业链一站式精密制造解决方案提供商，一方面具备以结构件及功能模组核心技术为支撑的产业化能力体系，另一方面具备全产业链垂直整合能力，未来将深度受益AI技术发展，各条业务线预计全面增长。我们预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入920/1164/1397亿元，同比增长32%/27%/20%，实现归母净利润52.5/69.4/85.2亿元，同比增长45%/32%/23%，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为29/22/18X，维持公司“买入”评级。风险提示：下游需求不及预期，客户新品拓展不及预期，行业竞争加剧。

　　投资要点：事件：12月4日，影石Insta360和第三方共同孵化的品牌“影翎Antigravity”正式发布了全球首款全景无人机A1，其创新开辟了全景无人机赛道，以360度沉浸式飞行体验为核心卖点，采用独特的先飞行后构图取景拍摄方式，无需寻找构图和运镜，飞行时间变得更为高效，大大降低了用户使用门槛。首发补贴后的标准套装售价为6799元，套装主要包含了无人机主机、飞行眼镜和体感遥控器。8K全景拍摄，AI智能处理，先飞行再构图取景方式重塑无人机玩法。1)产品硬件方面，影翎A1机身上下搭载两颗全景镜头，采用8K全景视频拍摄，支持全景图传，和镜头可拆换设计；产品轻量化处理，采用轻巧可折叠设计，重量仅249g，仍具备5级抗风能力(10.7m/s)；续航方面，标准电池续航24分钟，长续航飞行电池为39分钟。2)软件层面，延续了机身隐形的技术特色，搭载影石Insta360全景拼接技术，从实时图传到最终成片，A1机身始终隐形；重构了无人机拍摄取景方式，A1无人机可捕捉所有角度，后期可自由取景，避免重复拍摄和电池额外消耗，为后期创作提供更多可能性；另外，多种智能运镜方式也大大提高了使用体验，降低了使用难度，AntigravityApp搭载的一键成片功能，能够结合全景自动构图和运镜，匹配电影级运镜与音乐，轻松生成精彩短片。自由体感遥控+全景视角，飞行体验再升级。配备的Vision飞行眼镜搭载了Pancake光学系统和1英寸Micro-OLED显示屏，提供比拟200英寸的巨幕体验，使用过程中还可以选择虚拟座舱，并且无需调整无人机的方向，即可自由转头观看每个角度的风景。Grip遥控器则提供了经典FPV操控模式和首创的自由体感模式两种，自由体感模式即“指哪飞哪”，无需任何复杂摇杆操作，飞行操作变得更加简单。投资观点：影翎AntigravityA1开辟了无人机的差异化道路，实现了360度全景拍摄+沉浸式飞行+体感遥控，改变了传统的飞行和拍摄间的交互方式，对专业的内容创作者来说，能够提供更多的拍摄视角和剪辑可能，对普通使用者来说，拥有智能运镜、航迹规划、深度追踪到AI剪辑等丰富智能功能，大幅降低了使用者的航拍门槛。影翎A1展现了公司深厚的创新研发实力，在无人机领域开辟了新赛道，有望形成第二增长曲线亿元，归母净利润为11.38/16.54/23.19亿元，对应PS分别为11.06/7.38/5.32倍，考虑到同行企业也在扩张品类，加剧市场竞争，给予公司2026年10-12倍PS，对应合理价格为347.26-416.71元，维持“买入”评级。风险提示：研发进度不及预期，新品销售不及预期，补贴政策力度不及预期，市场竞争加剧。